当美国金融犯罪起诉减少，企业需要自行核实什么？
美国的白领犯罪起诉以及财会、审计制裁正在减少。本文探讨了公共监管力度的变化将如何影响投资者与交易对手方的尽调验证负担。
商业美国联邦检察院单月白领犯罪起诉仅 340 起
2026 年 3 月单月，美国联邦检察院新发起的白领犯罪起诉共 340 起。这一数字比去年同期减少了 14.4%。若将范围扩大至财年上半年来看，共有 2,008 起；照此速度，截至 9 月结束的 2026 财年全年起诉数量将仅停留在 4,000 起左右。这比 5 年前减少了六分之一，与 20 年前相比更是直接减半。
那么，这是否意味着美国的管理者和金融从业人员在 20 年间变得更加诚信了？其实并没有太多理由支持这一观点。
我关注的是，当公共监管减弱时，投资者与交易对手方的负担会发生怎样的变化。因为一旦难以完全依赖监管机构的筛查验证，企业就必须亲自核实更多的事情。
起诉案件量与起诉率、会计与审计制裁全面下滑
从美国司法数据研究机构 TRAC（Transactional Records Access Clearinghouse）的统计来看，可以通过三项指标确认这一减少趋势。
第一项是起诉案件量。 1995 年前后曾突破年均 1 万起诉讼的案件量，在 2011 年金融危机余波下短暂反弹后便一路下滑。目前仅维持在 4,000 起左右。
第二项是案件移交后的起诉率。 也就是调查机构移交至检察机关的案件中，最终真正提起公诉的比例。十年前该比例接近一半，而到了 2025 年则降至三分之一。在同一时期，涉及移民的案件一旦移交，几乎全数被提起公诉。不过，单凭这一比例，很难将人手不足的影响与个案优先级的调整区分开来。
第三项是刑事起诉之外的会计与审计制裁。 安然倒闭后二十多年来构建起的会计监管体系正变得明显沉寂。咨询公司 Cornerstone Research 的统计显示，美国证券交易委员会（SEC）针对会计师事务所以及审计机构采取的制裁行动，从 2024 年的 31 起减少至 2025 年的 10 起，降幅达 68%，创下 9 年来的新低。更为惊人的是罚金规模。同一时期，罚金总额从 9.07 亿美元锐减至 310 万美元，缩减至约三百分之一。美国上市公司会计监督委员会（PCAOB）1 的制裁案件也从 51 起减至 37 起，相关罚金腰斩。
美国司法部的律师人数在本届政府上台后减少了五分之一。剩余的相当一部分人力也从加密货币或税收领域被重新调配至移民事务。
为什么偏偏只有白领犯罪起诉这样大幅减少？
这里需要先消除一个常见的误解。不能把这种下滑完全归咎于特朗普政府。因为这一趋势本身已经持续了近30年，只是最近几年的跌幅格外明显而已。
值得探究的原因之一，是处理案件所需的预算与人力。
白领犯罪案件的成本曲线与其他犯罪完全不同。毒品或非法移民案件证据就在现场，处理周期较短；而要办成一起金融欺诈案，往往需要数十名律师投入数年时间。TRAC的一项专项分析显示，截至2022年9月的这一年间，检方审查移送的白领案件所花费的时间平均达到452天，是全部案件平均值的3.5倍以上。
这意味着什么？只要预算稍有削减，最先被砍掉的就是白领犯罪调查。 因为这是成本最高、出结果最慢的项目。“9·11”事件后，调查人力被转移到了反恐领域，而近年来移民与毒品案件又占据了这一位置。曾在哈佛商学院任职的Trung Nguyen在2021年的一项研究中，分析了“9·11”后调查资源转向反恐领域所产生的影响。这与近期的人力重新调配在时间上需要区分看待。
此外，这里还交织着时间问题。美国相当一部分白领犯罪的诉讼时效是5年。即便下一届政府改变心意重新投入人力，但在此期间一旦适用的诉讼时效届满，起诉就会变得极为困难。即使日后增加监管人力，也无法把此前错失的案件全部追究到底。
经济学家约翰·肯尼斯·加尔布雷斯（John Kenneth Galbraith）在1955年提出了“侵占金（bezzle）”2这一概念。它的意思是，在繁荣时期，尚未被发现的挪用侵占库存会悄然累积，直到市场崩盘时才会浮出水面。互联网泡沫破灭后安然（Enron）和世界通讯（WorldCom）事件的爆发，正是遵循了这一周期。
如今美国资产价格再度高企，正是“侵占金”滋生堆积的绝佳土壤。问题在于，这一次用来揭开它的机制，已经明显变得脆弱单薄。
监管削弱后，成本会转移到哪里
这正是今天的核心所在。
多伦多大学的亚历山大·迪克（Alexander Dyck）、埃达·莫尔斯与路易吉·齐加莱斯发表在 Review of Accounting Studies 上的研究，提供了很好的参考。他们将2001年安达信会计师事务所倒闭后其客户企业突然面临高强度重新审查的状况，作为一项自然实验来利用。他们通过倒推监管收紧时新暴露出的造假规模，估算出了平时被查处的比例。
结果显示：只有约三分之一的企业欺诈行为会被查处。 每年约有10%的大型上市公司存在构成证券欺诈的行为。由此造成的损失估计约占企业股票市值的1.6%。按2021年的标准计算，相当于8300亿美元。
这项研究表明，很难仅凭已被查处的案件来判断整体欺诈的规模。不过，根据以往数据推算出的33%查处率，并不能直接套用于当前的美国市场。监管削弱是否会导致未被查处的造假行为增加，确实是一个值得关注的问题，但这篇论文并未测量当前的实际增量。
但我们不妨在此更进一步。
在企业看来，监管监督长期以来只被算作“成本”。应对审计、准备信披、维持合规团队。因此，一旦监管放松，这笔成本看似就会缩减。
我认为这种算账方式并不全面。公共监管实质上是所有市场参与者共同使用的一项核验服务。经过审计的财务报表之所以具备可信度，并非因为会计师事务所多么卓越，而是因为其背后有能够实施制裁的机构撑腰。如果这个机构归于沉寂，财务报表作为一种信号的价值也会随之贬值。
那么，核验就会消失吗？并不会，只是转由大家各自去承担。
- 投资者会要求更高的风险溢价。这意味着企业的资本筹集成本将上升。
- 交易对手会扩大尽职调查的范围。过去仅凭查阅审计报告和受处罚记录即可完成的初步核验，如今演变为各方自身的尽职调查。
- 企业必须亲自证明自身的信誉。为了与他人区分开来，反而需要披露更多信息。
我认为，如果公共监管减弱，民间自行承担的核验负担可能会大幅增加。投资者需要更仔细地权衡交易风险，企业可能需要亲自确认合作伙伴的财务状况和受罚记录。对于难以配备独立尽调团队的小型企业而言，应对这类额外审查往往更加困难。不过，公共与民间核验成本的总额是否会保持不变，融资利率究竟会产生多大变化，仍有待单独测量。
韩国正走向完全相反的方向
韩国则在接连推出强化不公平交易调查与制裁的举措。虽然美国整体的白领犯罪与韩国的资本市场案件在涵盖范围上有所不同，但执法队伍和制度层面的变动仍然具有可比性。
韩国交易所（KRX）在 2025 年全年向金融委员会通报的涉嫌不公平交易案件共 98 起。其中，利用未公开信息交易以 58 起（59.2%）位居首位，其后依次为不正当交易 18 起、操纵行情 16 起。按市场划分，科斯达克（KOSDAQ）为 66 起（67.3%），是 KOSPI（28 起）的两倍以上。案均不当得利从 2024 年的 18 亿韩元增至 2025 年的 24 亿韩元，增幅达 33%。
制度层面的变化甚至更为迅速。
自 2024 年 1 月起，针对三大不公平交易行为，法规赋予了最高可处以不当得利 2 倍罚款的法律依据。这一设计的初衷是不再单纯等待刑事处罚，而是先通过行政处罚将资金追回。2025 年 7 月，“一次出局”3方针被正式确立。这是一种只要违规一次，便会在巨额罚款之外，一并处以上市公司高管任职限制及冻结账户的惩戒机制。
执法队伍的规模也在不断扩大。2025 年 7 月 30 日，金融委员会、金融监督院与韩国交易所联手成立了“根除操纵股价联合应对团”，人员编制从成立之初的 36 人增加到 2026 年 4 月的 62 人（6 个团队）。其目标是扩充至 100 人左右。将原本需要 1 年 6 个月到 2 年的调查审理周期压缩至 6~7 个月，正是该机构成立的意义所在。交易所的审理周期也从 6 个月提前缩短到了 3 个月。
而在 2026 年 5 月，有报道称有关部门正推进将金融委员会所拥有的强制调查权（搜查扣押、现场调查、扣留）委托给金融监督院的方案。仅从调查人员来看，金融监督院有 80 余人，而金融委员会仅有 10 人左右，因此从实务逻辑上看这是顺理成章的调整。2004 年监查院曾指出“民间机构拥有强制调查权并不妥当”，如今这项被废止的权力时隔 22 年再度回归。
一个国家在收缩监管，另一个国家却在加码监管。在接下来的 5 年里，人们或许可以对比两个市场的资本筹集成本。不过，鉴于利率、产业结构和经济景气等其他因素同样存在差异，想要单独剥离并评估执法变动所带来的影响绝非易事。
Oswarld视角
我比较关注韩国强化执法会对市场信任和资本筹集成本产生何种影响。
在韩国，削减“韩国折价（Korea Discount）”是一项主要课题。企业估值偏低固然有诸多成因，但对财务信息与市场秩序的信任也是不可忽视的因素。我认为强化执法可以成为提升这种信任的手段。在美国，同样有必要观察公共监管的变化将如何反映到企业的核查负担与交易条件当中。
在制定 GTM 策略时，我曾多次推进过针对合作伙伴与供应商的尽职调查。过去初筛相对简单：确认经审计的财务报表，查询监管机构的处罚记录，再浏览一遍诉讼记录，大致就能筛选出来。这三者都建立在“已经有人核验过”的前提之上。如今在评估美国本土的合作伙伴时，我越发觉得这一前提已不如以往那般坚实。
在这里，我想给业务实操层的人员提一个建议：请尝试将合规从“监管应对成本”重新归类为“交易条件”。
监管越弱，合规与监管风险确实就越小。这是事实。但与此同时，直接核实交易对手是否存在舞弊或违约的负担却可能增加。而后者不会像罚款那样呈现为可预估的金额，往往会以整笔交易彻底破裂的形式降临。在公共核验机制弱化的市场中，自发维持可核验状态的一方，将在融资条件与合同条件中获得溢价。这并非出于对审计的畏惧，而是因为这构成了促成交易的条件。
当然，这并非在所有行业都同样适用。受监管行业或大型采购市场的效果会更显著，而 B2C 消费品领域的感知则会相对滞后。
结语
今天的要点可以总结为以下三句话：
- 美国的白领犯罪执法在长达 30 年的下行趋势之上叠加了近期的断崖式下滑。起诉数量仅为 20 年前的一半，SEC 的会计与审计罚款在一年内降至约三百分之一。
- 公共监管一旦削弱，投资者与交易对手需要亲自核实的事项便可能增加。
- 韩国正在强化资本市场执法。我打算持续观察这一变化将如何影响市场信任以及企业的资本筹集成本。
受制于 5 年诉讼时效这一前提，眼下在这一监管真空期内发生的事情，大多即使日后回心转意也无法挽回。因此，这绝非“交给下一届政府纠正就行”的问题，而是当下各方必须及时调整各自尽职调查标准的问题。
如果您在最近 1~2 年内做过合作伙伴或供应商的尽职调查，是否也觉得需要亲自核验的项目比以往更多了？若有新添加的项目，欢迎在评论区留言告知，我会在下一期中汇总梳理一线实务人员究竟在哪些环节进行了查漏补缺。
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参考资料与延伸阅读
核心来源
- Transactional Records Access Clearinghouse, “White Collar Crime Prosecutions for March 2026”, Syracuse University, 2026. 链接 ··· 这是按月汇总的原始数据。如果想亲自查阅长期趋势，可以从这里开始。
- The Economist, “There’s never been a better time to commit financial fraud”, 2026. ··· 这是本期通讯的缘起文章。其中对美国内部人士的采访尤为精彩。
- Cornerstone Research, “SEC Accounting and Auditing Enforcement Activity: 2025 Year in Review”, 2026. 链接 ··· 这是 SEC 会计与审计执法制裁 10 起、罚款 310 万美元的数据来源。其中也包含了 PCAOB 的相关数据。
- Dyck, A., Morse, A., & Zingales, L., “How pervasive is corporate fraud?”, Review of Accounting Studies, 29(1), 2024. 链接 ··· 这是本文的核心依据。将安达信（Arthur Andersen）的崩塌作为自然实验的第 3～4 章识别策略堪称点睛之笔。
- 韩国交易所市场监视委员会，《2025年不公平交易嫌疑通报现状》，2026年3月。 ··· 这是 98 起案件、未公开信息利用占 59.2%、每起案件不当得利 24 亿韩元的数据出处。
- 韩国金融委员会，《铲除操纵股价等不公平交易综合对策》，2025年7月。 链接 ··· 这是“一次出局制”和联合应对团机制设计的原文。原文比新闻报道的摘要要详尽得多。
背景知识
- John Kenneth Galbraith, The Great Crash 1929, Houghton Mifflin, 1955. ··· 提出“贝兹尔（bezzle）”概念的著作。虽然是 70 年前的书，但在今天读来反而更加令人不寒而栗。
- Trung Nguyen, “The Effectiveness of White-Collar Crime Enforcement”, Harvard Business School, 2021. ··· 这是一项实证研究，分析了“9·11”之后调查资源向反恐领域倾斜，从而导致白领犯罪执法力度遭到削弱的过程。
