现在该把区块链用在哪里呢？
彭博社的Joe Weisenthal重新审视区块链的契机，是永续期货。在那场实验中交易最活跃的商品之一就是韩国股票，而7月28日，这一结构的漏洞暴露了出来。
商业曾经嘲笑区块链的专栏作家改变了想法
读者，彭博播客《Odd Lots》的主持人Joe Weisenthal在10月20日的新闻通讯中，起了一个相当坦率的标题。内容是说，我们可能一直看错了区块链。
他坦言，大约10年前，在某场会议上，西装革履的人们常说“比特币是投机资产，但其底层的区块链技术令人期待”，而他总是对此嗤之以鼻。然而，2026年的他承认，那些人或许是对的。他提到让自己改变想法的契机，正是永续期货1。
这篇文章之所以对韩国读者而言并非他人的故事，是因为他列举的商品清单中出现了SK海力士，与布伦特原油、黄金并列。在海外平台上，追踪SK海力士价格的商品在夜间和周末都能交易，其价格规模已大到足以被当作解释次日韩国国内开盘价的变量。今天我们先跟随Weisenthal改变想法的过程，再来看看这场实验遇上韩国股票时发生了什么。
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从抵抗审查到中立，再到稳定币
怀森塔尔最初被比特币吸引，是因为它实现了没有中介的点对点转账。通过贝宝转钱表面上看是个人与个人之间的交易，但实际上是向公司发出指令，减少我的余额、增加对方的余额。这家公司可以随时因为交易涉嫌违法，或者因为不想和特定行业、特定人物沾边而切断交易。中本聪解决了密码朋克2运动长久以来悬而未决的难题——“互联网上的现金”，因此在他看来，区块链唯一的优点就是抵抗审查。如果可以接受有中介存在，那市面上早就有大把又快又几乎免费的中心化数据库了。
让这种想法出现裂痕的，是2024年在奥德罗茨与出身加密行业的奥斯汀·坎贝尔（音译）的一次对话。坎贝尔的逻辑是这样的：每家金融公司都各自拥有庞大的遗留电算系统，把它们合并成一个巨大的共享账本，理论上可行，现实中却从未发生过。那么即便区块链无法抵抗审查，它作为一种可以让人相信不属于任何一家公司的中立协议，也仍然有其用处。这虽然和密码朋克精神相距甚远，但纯粹从技术角度来看，确实有用武之地。
据说稳定币3一开始他也理解不了。在一个核心是靠币价上涨取胜的世界里，为什么需要价格固定的币？而且像Circle这样的发行方可以阻断交易，这不就相当于多了一个中介吗？但跨境汇款成本低廉这一用途却是明确的。他认为，当AI代理每次使用付费数据库时，不需要人代为开设账户、而是直接完成支付的场景中，可编程货币将会大有用处。远低于1美分的微支付或许也终于能够实现。不过在这一点上，他保留判断，认为这还有待观察。
而这次，最大程度改变他想法的，是永续期货。
没有到期日的期货如何跟随价格
通常期货都有到期日。到期日一到，就要交割实物或按相应金额进行现金结算。永续期货就是把这个到期日取消掉的产品。可是没有到期日的话，期货价格就算偏离基础资产，也没有把它重新拉回去的契机。这个角色就由资金费率4来承担。
以黄金永续期货为例。预言机5把外部世界的黄金价格带入区块链内部。如果期货的交易价格高于这个价格，多头一方就要定期向空头一方支付资金。价差越大，需要支付的金额也越大。反之，如果期货价格更低，空头就要向多头支付。由于买贵的一方要承担这笔成本，价格就会重新贴近基础资产。前提当然是预言机传来的数值是准确的。
这种结构最早出现在加密货币领域。Wiesenthal（音译）解释说，这是那些连比特币的波动性都无法满足、渴望更大杠杆的人催生出来的产品。2016 年 BitMEX 把它推广开来之后，如今它已经占据加密货币衍生品交易的大部分份额。不过这种结构本身并不需要比特币。只要预言机能把价格带进来，无论是股票、原油、欧元还是日元，都能照样做出同样的产品。
区块链也不是必需的。像币安这样的中心化交易所同样在出售永续期货。Wiesenthal（音译）之所以在区块链里寻找意义，是着眼于下一个问题：到底谁能够把这个产品创建出来并挂上去。
Hyperliquid设计的“中立之地”
Weisenthal最近采访了Hyperliquid Labs的CEO Jeff Yan。Hyperliquid是一条专注于无限期期货交易的区块链。在他看来，这里追求的是只交易具有经济效用的商品的场所。他的意思是，这和那种到处滚动着数千个以狗狗为噱头的meme币的地方不一样。
让这成为可能的机制叫作HIP-3规则。Hyperliquid不会直接上架商品，而是由外部公司自行开设交易市场，再把商品挂到上面。但门槛很高。根据Hyperliquid官方文档，想要开设市场，需要质押50万枚Hyperliquid代币HYPE，并至少维持183天。Galaxy Research按7月底的行情估算，这笔金额约合2,700万美元。如果要新增超过最初三个的商品，还得经过拍卖——这是一种历时31小时、价格逐渐下降的荷兰式拍卖。对于那些想靠随便发个代币、炒高价格后跑路的“拉高出货”玩法来说，这套结构成本太高了。
责任划分方式也是确定好的。开设市场的公司，也就是部署者，会自行设定预言机、合约条款和杠杆上限。如果把市场运营得一团糟，经验证人投票，其质押的HYPE最多可被削减100%。不过根据官方文档，被削减的代币只会被销毁，并不会返还给受损的用户。
Weisenthal在这个生态中点名的一个大型部署者是Trade.xyz。他设想的下一幕是，像VanEck这样有名的ETF运营商进驻这里发行代币。不同的公司在中立的土地上各自做生意，这正是Campbell所说的“中立协议”的实体版本。不过他也补充说，目前尚未有真正的传统金融公司进场。
规模已经不小了。据CryptoBriefing报道，Hyperliquid整体未平仓合约6在9月底已突破180亿美元。8月底时约为130亿美元。
那片市场上最热门的商品之一就是SK海力士
据《数字时报》援引Eugene投资证券的统计报道，从2月19日到8月8日，在币安和Hyperliquid等11家全球交易所交易的韩国个股无期限期货累计交易金额为1,760亿美元，约合243万亿韩元。其中SK海力士占1,610亿美元，约合222万亿韩元，占比高达92%。在Hyperliquid平台内部，SK海力士在累计交易金额、最近30天日均交易金额、未平仓合约这三项指标上都排名第一。
这个数字需要谨慎解读。累计交易金额是同一笔钱被多次买卖后全部相加得出的数值，和实际投入资金不同。而其中韩国投资者所占比例也无从区分。
不过它确实显示出与国内市场的联系。同一项分析显示，正规交易时段结束后Hyperliquid上SK海力士期货的价格波动与次日KOSPI开盘跳空幅度之间的相关系数为0.98。在35个交易日中，有33天方向一致。相关性高并不意味着海外期货左右了国内股价，因为也可能是双方对夜间同一则新闻做出了同步反应。但可以确定的是，最先呈现韩国股票“隔夜价格”的地方，已经出现在了国内交易所之外。
杠杆也在不断加大。据《金融邮报》报道，币安于6月2日上线了与三星电子、SK海力士、现代汽车挂钩的产品，最高杠杆倍数从上市时的20倍提升到了8月的50倍。
一股股票两分钟造成的清算
7月28日上午8时，另类交易所Nextrade（NXT）7盘前交易一开盘，SK海力士1股就以127万2,000韩元成交。这比上一交易日收盘价低约30%，相当于跌停水平。约2分钟后随着买单涌入，股价又回到了170万韩元区间。
在韩国市场上这只是个持续2分钟的小插曲，但在Hyperliquid上却并非如此。根据Galaxy Research的分析，Trade.xyz的SK海力士期货被设计为从上午8时NXT开盘起，以外部交易所价格为基准。预言机直接将那1股的成交价原样上传。价格缓冲机制虽然吸收了部分冲击，但标记价格8仍下跌约18%，约5,740万美元的多头仓位被强制平仓。Galaxy Research估计，这一数字最多可能达到8,000万美元，涉及约960个账户。部分本来盈利的空头仓位也被系统强制平仓。
接下来的情节很重要。Hyperliquid方面解释称，这个市场并非由他们部署或运营。这是一条任何人都可以无需许可开设市场的区块链，而决定预言机和标记价格输入值的是部署者。按照HIP-3的设计，这种说法并没有错。Trade.xyz方面坚持认为预言机是按规格运作的，但也表示将以一次性自由裁量的方式，对7月29日异常成交造成的清算损失予以补偿。这并非义务。
8月6日也发生了类似的事情。在NXT盘前交易中，SK海力士11股以跌停水平成交。这次Hyperliquid上的清算规模约为23万美元，规模小得多，有分析认为这是因为此前那次事件已经把大部分杠杆仓位清洗殆尽。NXT则决定从9月14日起引入静态波动性缓解机制：当订单价格偏离前一价格超过10%时，将转为2分钟的集合竞价交易。
那天，每个人的解释都没错
怀森塔尔高度评价的那套结构，在7月28日是这样运作的。
从他的角度看，没有任何一家公司拥有这个市场，这是一种优点。只要支付费用，谁都可以上架商品，市场运营方也不能随意下架某个商品。但问题出现时，Hyperliquid可以说那个市场不是自己的。部署者说，预言机是按规格运作的。NXT则解释说，场外交易所的重点在于成交，而非价格发现。在各自划定的边界之内，这些说法都没错。而在这些边界之间产生的约960个账户的损失，最终是靠一家公司的自由裁量来填补的。
在美国，现有的交易所正在正面挑战这套结构。据CoinDesk报道，美国商品期货交易委员会（CFTC）在5月底批准了预测市场Kalshi的加密货币无期限期货，也允许Coinbase开展客户交易。随后，芝加哥商业交易所（CME）在6月对CFTC提起诉讼。其逻辑是：没有到期日就不是期货，而是互换（swap），而互换必须遵循更严格的保证金和注册规则。CME董事长特里·达菲（Terry Duffy）表示，公司已具备推出无期限期货的技术和运营能力，但没有听到客户的需求。这也是怀森塔尔写到自己在芝加哥见到达菲、与他深入聊过无期限期货话题的背景所在。
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韩国的时钟在晚上8点停摆
金融委员会和金融监督院于10月16日发布了无期限期货（永续期货）使用注意事项。警告称，海外平台的无期限期货可以对基础资产的价格波动施加10倍到200倍的杠杆，如果是与韩国股指挂钩150倍的产品，只要指数在盘中反向波动约0.66%，就可能被强制平仓，损失全部本金。当局明确表示，这是国内不允许的产品，而且如果海外运营商破产或停止交易，很难依据国内法获得救济。当局表示，将把针对韩国人的非法招揽行为移交侦查机关，同时请求主要平台配合遵守国内法律，并将审慎评估是否引入国内同类产品。
国内的交易时间才刚刚开始延长。韩国交易所从9月14日起，将下午4点到晚上8点设为全部股票的盘后交易时段。这意味着在6个半小时的正常交易时段之外，又增加了4个小时。至于清晨的盘前交易，则因证券公司系统负担等原因被推迟。
Oswarld视角
我认为Wiesenthal的反思是诚实的。彼此并不完全信任的多家公司能够在同一本账簿上做生意，这一点在7月28日之后依然成立。实际上，那一天海柏流动性（Hyperliquid）的成交与结算本身是按照设计运转的。
但账本是中立的，并不意味着在它之上交易的价格也是中立的。账本之外的世界进入账本之内的入口是预言机，而这个入口由唯一一家部署者设计。原本必须信任交易所的位置，如今变成了必须信任预言机设计者的位置。7月28日出问题的地方，正是这个入口。
所以在韩国该问的问题，不是区块链是不是一项好技术，而是谁来决定韩国股票夜间的基准价格，以及当这个价格出错时，谁来负责。现在的答案是：由海外的某一家部署者来决定，一旦出错，由该公司自行酌情判断。而韩国国内监管机构事先已经表示难以提供救济。
Wiesenthal建议读者花时间弄清楚永续期货是如何运作的。我想在这里再加一句。在查看永续期货时，比起杠杆倍数，请先确认预言机的价格是从哪里取得的。因为7月28日被强制平仓的那些多头账户，错的并不是SK海力士的方向。
结语
Wiesenthal写道，他后悔自己曾轻易嘲笑区块链。正如他所说，区块链正在成为多家金融公司共同做生意的中立之地，而在这片土地上交易量最大的商品之一，就是韩国股票。与此同时，这片土地的规则却处在韩国交易时间和投资者保护体系之外。希望大家能记住，这两个事实是同时成立的。
另外说明一下，这篇文章是对市场结构的解说，并非推荐投资或交易特定商品。正文中提到的清算规模均为研究机构和报道的估计数值。
💬 在看到这篇文章之前，您是否知道海外平台上挂钩韩国股票的无期限期货在夜间和周末也在交易？哪怕只留一句“我知道”或“第一次听说”也很好。
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参考资料与延伸阅读
核心来源
- Joe Weisenthal，“Maybe We Were Wrong About Blockchain”，Bloomberg Odd Lots 新闻通讯，2026.10.20。……这是今天这篇文章的出发点。文中记录了作者的想法从审查抵抗转向中立协议、稳定币、无期限期货的过程。
- Hyperliquid Docs，“HIP-3: Builder-deployed perpetuals”……其中列出了部署者需质押 50 万枚 HYPE、维持 183 天、承担预言机责任，以及被削减代币销毁规定等内容。
- Hyperliquid Docs，“HIP-1: Native token standard”……这是 HIP-3 拍卖机制直接沿用的 31 小时荷兰式拍卖规则。
- Will Owens，Hyperliquid·TradeXYZ 预言机清算分析，Galaxy Research，2026.7.31。……这是对 7 月 28 日预言机抓取一周前成交价并推高价格的过程，以及 Trade.xyz 补偿决定的最详尽梳理分析。
- 金美贞（音译），“SK海力士无期限期货 222 万亿韩元交易……正规盘供需变量骤然浮现”，《数字时代》，2026.8.12。……这是 11 家交易所累计交易额及开盘价相关系数 0.98 的出处。
- “股指只要反向波动 0.66% 就会全额亏损……金融当局就“无期限期货”发出警示”，《金融新闻》，2026.10.16。……整理了金融委、金融监督院注意事项的主要内容及后续措施。
- “Inside the CME and CFTC’s battle over onchain perpetual futures”，CoinDesk，2026.7.28。……可以看到 CME 对 CFTC 提起诉讼的逻辑，以及达菲主席的相关发言。
背景知识
- 李贞花（音译），“SK海力士即便跌停，无期限期货清算也相对有限……Nextrade 避开了价格扭曲”，Block Media，2026.8.6。……记录了 8 月 6 日再度发生的情况，以及 NXT 引入波动性缓冲机制的计划。
- “Hyperliquid Explains $57 Million SK Hynix Perp Liquidations After Oracle Anomaly”，BeInCrypto，2026.7.28。……这是 Hyperliquid 方面在事发当天作出的回应，说明自己并未直接运营这一市场。
- 郑在荣（音译），“在海外进行高倍率期货交易的投资者，令应对中的当局头疼的原因是什么？”，《Financial Post》，2026.10.19。……同时整理了币安杠杆扩大情况及《资本市场法》相关争议点。
- Vivian Nguyen，“Maybe we were wrong about blockchain, Bloomberg suggests, as perps go mainstream”，Crypto Briefing，2026.10.20。……这是 Hyperliquid 未平仓合约变化趋势的出处。
- “6.5→10.5→12……盘后市场才刚开始，KRX 梦想 24 小时交易”，《Money Today》，2026.9.13。……介绍了韩国交易所引入盘后市场及扩大交易时段的时间表。
值得一同阅读的往期内容
- 即便正确也会被强平……这篇文章从 AI 对冲基金被强制平仓的角度，审视了同样发生在 7 月 28 日的一周前成交问题。
- 买入 SK 海力士杠杆产品的 92% 是散户……讲述了国内单一个股杠杆产品大门开了又关的两个月。几乎可以算是今天这篇文章的海外版。
📝 术语说明
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注释
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无期限期货（perpetual futures，perps）：没有到期日的期货。由于没有结算日，可以一直持有仓位，取而代之的是通过名为资金费率的定期结算机制，将价格绑定在标的资产上。在海外平台上可以 24 小时交易，并可使用高杠杆。 ↩
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密码朋克（cypherpunk）：大约在 20 世纪 90 年代前后兴起的一场运动，试图利用密码技术保护个人隐私与自由。不经中介交换的数字现金，是他们长期以来的目标。 ↩
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稳定币：价值与美元等法定货币挂钩的加密货币。由于价格不会剧烈波动，更多被用作汇款和支付手段，而非投资标的。 ↩
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资金费率（funding rate）：当无期限期货价格高于标的资产时，多头需定期向空头支付资金；价格低于标的资产时，则由空头向多头支付。价差越大，资金费率越高，从而起到将价格拉回标的资产水平的作用。 ↩
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预言机（oracle）：将区块链之外的信息，例如股价或原油价格，传递到区块链内部的装置。区块链本身无法得知外部价格，一旦预言机传送了错误数值，该数值就会直接成为结算依据。 ↩
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未平仓合约（open interest）：尚未被平仓、仍处于开仓状态的合约总规模。如果说交易额反映的是一天之内买卖了多少，那么未平仓合约反映的则是当下有多少资金正押在其中。 ↩
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Nextrade（NXT）：2025 年开业的韩国首家替代交易所。其盘前市场开盘时间比韩国交易所更早，为上午 8 点。 ↩
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标记价格（mark price）：交易所在计算盈亏及判断是否强制平仓时所使用的基准价格。它并非取最后成交价，而是混合预言机价格等多种数据生成，旨在防止瞬时价格操纵，但如果预言机输入出错，标记价格也会随之出现偏差。 ↩
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